彭淮南:台灣經濟更適合匯率管制 ,企業超額儲蓄才是真問題

作者 | 發布日期 2016 年 11 月 20 日 12:00 | 分類 國際貿易 , 財經 follow us in feedly


台灣央行總裁彭淮南 18 日在參加東吳大學國際經營與貿易學系所舉辦「潘志奇教授紀念學術研討會」時,發表了一篇專題演講,非常難得的表達了其對貨幣政策的看法及理念。他強調,許多人認為央行的政策一直都是阻升不阻貶,這是有所誤解,甚至他也認為像台灣這樣開放的經濟體更適合管制匯率,而非自由浮動匯率。

匯率是兩面刃,出口廠商希望新台幣貶值,但進口商與消費者則期盼升值,而這是不能兩全的。所以有許多人在抱怨央行為何總是在壓低匯率,因為這樣將會導致經常帳失衡。然而在討論此問題之前,必須先去釐清台灣經濟的特性,才能做為外匯決策的參考。

台灣匯率應管制

從對外貿易的角度來看。台灣內需市場小,產業大多必須仰賴出口,但另一方面,台灣的自然資源不足,也必須從國外獲得資源,以生產國內消費品與出口產品,因此進口與出口的關係十分密切,在 2015 年台灣貿易總額對 GDP 比率就高達 138.7%,就外匯政策的觀點來說,的確是不能輕易升值或貶值。

但由於台灣對外貿易絕大部分是以美元報價,所以原則上新台幣對美元匯率就不宜過度波動,否則匯率的不確定性就容易干擾各種經濟決策。經濟學家 McKinnon 在 1963 年就以「最適通貨區域」一文主張,開放程度高的經濟體容易受到匯率波動的影響應採固定匯率,而開放程度低的經濟體比較不會受到匯率變動的影響可採彈性匯率。所以像新加坡的匯率波動程度不大,香港甚至採取直接聯繫匯率制度以釘住美元,而台灣也應如是。

掛勾美元匯率

彈性匯率較佳缺乏實證

然而外界也經常以平衡經常帳或貿易帳順差為由,要求新台幣升值。不過理論上,就台灣的出口而言,國外所得彈性遠大於相對價格彈性,只透過匯率調整,其實原本就難以有效縮減貿易順差,卻反而會對經濟產生傷害。1985 年,日本簽訂《廣場協定》(Plaza Accord)後,日圓對美元長期大幅升值,就是日本失落二十年的重要因素。

不僅如此,2013 年,威斯康辛大學教授陳庚辛與哥倫比亞大學教授魏尚進兩位學者,在著名的經濟與統計評論期刊聯合發表了一篇名為「當信仰碰上證據:彈性匯率制度更能促進經常帳的調整嗎?」的論文中指出,實證結果顯示,無論何種匯率制度,經常帳調整的速度其實都差不多,所謂彈性匯率更好的說法,並沒有事實根據。

台灣企業超額儲蓄才是問題

一國若有持續的貿易或經常帳順差,其實反應了國內儲蓄大於國內投資。所以台灣經常帳失衡的問題,關鍵在於超額儲蓄。近年來,台灣的超額儲蓄不斷擴大,在 2004-2008 年間,平均每年的超額儲蓄約新台幣 8400 億元,但到 2015 年已擴大到新台幣 2.5 兆元,其中企業超額儲蓄增加的情形最為明顯。

正常的情況下,家庭部門才是儲蓄者,透過金融中介管道,提供資金給企業部門,而企業才是資金需求者。但從 2009 年以來,企業開始從資金需求者轉為儲蓄者。在 2014 年,企業的儲蓄已超過投資達新台幣 6130 億元,2009-2014 年的企業超額儲蓄更達新台幣 3.2 兆元。因此當務之急應該是消除不確定因素,以增進民間投資意願,擴大可提高生產力的基礎建設,以及積極推動都更,才是正確的作法。

央行只貶不升是幻覺

但也有許多人認為央行為了要促進出口,而採行「阻升不阻貶」的匯率政策,但實際上不是如此。觀察匯率走勢的重要指標其實是新台幣的名目有效匯率指數,這是因為台灣的貿易夥伴國不僅限於美、日等一、兩個國家,而該指標可用以觀察新台幣對一籃子貨幣名目價值變動的情況。根據國際清算銀行 (BIS)的資料,2010 年 1 月新台幣名目有效匯率指數為 99.08,至 2016 年 10 月已上升到 109.87,整段期間也呈上升趨勢,與阻升不阻貶的看法剛好相反。

在市場本質、對外貿易、短期資本移動與總體經濟等諸多因素的考量下,台灣央行最終選擇採取管理浮動匯率制度。就如同過去央行一直對外宣示的,原則上新台幣匯率還是由外匯市場供需決定,但若有不規則或季節性因素,導致匯率過度波動與失序變化,央行才會進場維持外匯市場秩序,以逆風操作的方式調節匯率,才能夠有效消除匯率的暴漲暴跌,使外匯市場更具有效率。

註1:本文並非完全是原文而是有節錄及改寫,如需了解演講全文請參閱央行的新聞稿。
註2:《廣場協定》是美國、日本、英國、法國及西德等 5 國的央行和財政部長,為了聯合干預外匯市場,於美國紐約的廣場飯店秘密會晤後,在 1985 年 9 月 22 日簽署的協議。使美元對日元及馬克等主要貨幣有秩序性地貶值,以解決美國巨額貿易赤字,但也導致日元大幅升值。
註3:名目有效匯率指數是指,以一國對外貿易伙伴國與該國的貿易額在該國對外貿易總額中的比重為權數,將各貿易伙伴國的名目匯率進行加權平均而得到的匯率指數,不過名目有效匯率沒有包含國內外價格水平的變化狀況。

(首圖來源:《達志影像》)

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