美國經濟學家 Jerry Bowyer 在日前撰文指出，許多財經媒體都把近期新興市場的危機歸咎於川普的保護主義，但從數據上來看可能是冤枉川普了。他檢驗了破壞北美貿易說、制裁中國說，以及退出 TPP 說都很難解釋新興市場是因川普的政見而被拖累。他強調，雖然的確業界還是有人公開表示此說法，但從實證上看，保護主義對新興市場的影響充其量只是次要，洋基債券（Yankee Bonds）的持有才是顯著因素
NAFTA 重創墨西哥無損加拿大
經濟學家 Jerry Bowyer 表示，川普的保護主義是近日媒體記者最喜歡的題材之一，甚至貝萊德（ Blackrock ）將其基金有關川普保護主義的成分，馬上在選後剃除。但事實上並非所有市場亂象都應歸咎於川普。當然若以墨西哥為例，川普難辭其咎，不過光以破壞北美貿易協定來解釋新興市場衰退，就說不太過去，因為該協定不只牽扯到墨西哥，理應還有加拿大。
事實上，加拿大近期的經濟表現相對其他新興國家其實不錯，甚至還跑贏除美國以外的已開發國家（Developed Markets Ex-U.S.）。Jerry Bowyer 指出，如果北美貿易協定的因素這麼重要，那麼加拿大應該也會被拖累，然而投資者卻捨棄墨西哥買進加拿大。也有人解釋說，這是因為加拿大是重要的大宗商品出口，但其實墨西哥也是商品出口國，在這點上與加拿大的差異並不是真的如此懸殊。
制裁中國卻傷拉丁美洲
Jerry Bowyer 說明，若以川普保護主義來看，北美貿易協定並不是唯一被拿來開刀的對象，對亞洲的貿易其實才是重點，尤其是中國。川普經常聲稱中國是匯率操縱國，而在貝萊德的報告中，也將中國作為川普反貿易保護主義的主要目標，並清除其權重。不過這種說法也有不妥，因為相比其他新興市場在大選後的休克狀態，中國的表現其實也不錯，貝萊德的解釋是因為亞洲新興市場是中國的上游，將零組件銷往中國後再出口到美國。就貿易保護的觀點來看，美國的貿易制裁，可能造成上游供貨的緊縮。
這個說法其實很有可能會發生，但還是無法說明為何中國沒有跟著被賣出。Jerry Bowyer 表示，這還是很難解釋為何中國的供應商因為美國制裁而受到傷害，但中國本身卻毫髮無傷，尤其是拉丁美洲的災情其實比亞洲更加慘烈，所以制裁中國說對新興市場的急遽性轉變不是很有解釋力。而保護主義剩下最有可能的說法，就是美國退出 TPP 的效應。
已簽署 TPP 卻表現更好
不過這個說法首先就有個問題，因為美國大選中兩位候選人其實都反對 TPP ，川普的當選並沒有真的降低美國退出 TPP 的機率。退一步來講，假如採用優秀判斷計畫（ GJP，Good Judgment Project ）的分析來看，其實兩位候選人可能並非真的那麼想退出TPP，而有食言的可能。所以在選前，GJP 預測美國退出 TPP 的機率為 50%，但自川普當選後，此機率就降為 0% 了。這個說法聽起來很合理，不過就經濟數據的研讀上還是有問題。
因為假如把已簽署 TPP 及未簽署 TPP 的新興市場選後的經濟表現作為比較，那麼很弔詭的，已簽署 TPP 的國家表現較好，反而本來就沒簽署的國家一蹋糊塗。這與 TPP 告吹使新興市場崩潰的假設不一致，雖然不能說保護主義與近期的新興市場崩潰完全無關，但不會是主因。
資料來源： Asia Times
洋基債券才是主因
Jerry Bowyer 指出，如果保護主義並非重挫新興市場的主因，甚至強勢美元的影響也還不足夠有說服力，僅匯率上的損失還無法說明整體資本市報酬的衰退。但另一個強勢美元的間接因素，洋基債券就有比較好的解釋，諸如拉丁美洲的表現比亞洲新興市場還慘烈的問題。因為這些國家所借的外債是以美元計價，而非本國貨幣，如此一來只要匯率下降，就等同於提高債務。透過實證分析，美元債務佔 GDP 比例越高的國家，其經濟表現就越差，兩者之間呈現負相關性。
亞洲在經歷 90 年代的金融危機之後，對金融債務風險的控管就更為嚴謹，尤其是在外匯方面。相較之下來看，亞洲對此次新興市場危機的應對較為充分，拉丁美洲就很明顯的沒有學到教訓。不過洋基債券雖然是顯著因素，但仍然還是有例外，例如智利的表現就不錯，其銅出口貿易因川普大選而上揚，彌補了債務上的損失。
註 1： Jerry Bowyer 為經濟學家暨專欄作家，其任職於 Ronald Blue & Co. 投資政策委員會，研究經濟政策風險原則的學術模型以替代當前的投資組合評估。
註 2：洋基債券（Yankee Bonds）意指在美國債券市場上發行的外國債券，即美國以外的政府、金融機構、工商企業和國際組織在美國國內市場發行以美元計價債券。Yankee 一詞隱含著美國人的意思，同理，在日本發行的外國債券，被稱為 “武士債券“，而在中國發行的外國債券被稱為 “熊貓債券“。
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（首圖來源：shutterstock）
