中國金融科技巨頭螞蟻集團（Ant Group）史上最高、近 350 億美元的上市案 3 日晚突然被叫停，引發市場錯愕。
對此，一些金融學者分析，這代表中國對網路小額貸款（internet micro-lending）的行業監管法規即將上路，可能影響到未來螞蟻集團的營運模式。他們預測，一旦螞蟻納入監管，業務可能限縮，屆時公司估值下調的可能性也大增，因此，螞蟻就算半年後重新上市，投資者經過一段冷靜期後，對螞蟻股價的追捧應該不太可能一樣旺盛。
北京大學經濟學院金融系副主任呂隨啟在接受美國之音採訪時表示，他認為，上海證交所之所以叫停螞蟻在上海股市的上市案，是因為螞蟻上市路演（road show），未充分向投資者揭露《網絡小額貸款業務管理暫行辦法》對公司的衝擊，等於間接低估了公司未來營運風險，造成投資者過去一週瘋狂認購新股，誇大上市後的可能估值。
螞蟻估值未反映網路小貸監管的衝擊
中國銀保監會和央行今年 5 月初即已草擬完成《網絡小額貸款業務管理暫行辦法》，並於 2 日公告，進入大眾意見徵求階段。預計一個月後，即 12 月 2 日大眾意見回饋截止後，進入下一階段立法或施行。
據此辦法規定，未來個人網貸不能超過 30 萬人民幣，或最近 3 年年均收入的三分之一。對企業法人或組織的貸款也不能超過 100 萬人民幣。經營網貸公司的一次性實繳註冊資本不得低於 10 億人民幣，若跨省經營，最低資本額將提高至 50 億人民幣。另外單筆聯合貸款，辦法也規定小額貸款公司的出資比率不得低於 30%，未來網路小貸的額度、出資額和槓桿率都將受嚴格規範和限制。
呂隨啟說，螞蟻為中國行動支付和網路小貸機構龍頭，未來營運模式將會隨著此監管法規上路受到很大限縮。他說，若螞蟻於法規上路前上市，現在溢價買股的投資者恐為未來腰斬的股價付出代價。
呂隨啟說：「監管政策出來後，盈利模式不成立的話，螞蟻即使上市，很有可能估值會下調，估值一旦下調，股價搞不好一路暴跌。」
螞蟻集團原預計 5 日於上海 A 股和香港股市 H 股兩地總計發行 34 億股（占公司總持股約 11%），每股定價分別為 68.8 人民幣（10.28 美元）和 80 港元（10.32 美元）前提下，共可公開募集到超過 344 億美元資金，屆時也會將螞蟻上市後總估值推升至 3,100 億美元以上，遠超過中國最大中國工商銀行市值（約 2,700 億美元）。
過去一週新股認購階段，市場傳聞香港 H 股暗盤一度喊到每股 120 港元，代表 50% 溢價。上海 A 股超額認購達 870 倍以上，等於投資者捧著現金都不一定買得到螞蟻新股。
此熱捧現隨著螞蟻上市案叫停戛然而止。不過據騰訊一線報導，螞蟻集團董事長井賢棟 3 日晚緊急召開中高層緊急時仍樂觀表示，螞蟻會儘快滿足監管單位的要求後重新上市，雖然重新上市的時間可能會延遲半年。
馬雲重批金融監管惹議？
由於螞蟻創辦人馬雲曾於 10 月底在上海外灘的金融高峰會重批中國銀行界對貸款要抵押的「當舖思維」，他還說，「中國金融沒有系統，也沒有系統性風險」，更批評巴塞爾協議是過時的「老人俱樂部」制定風險標準。
市場普遍認為，馬雲這番話惹惱了中國監管單位，因此觸發監管單位 2 日公布《網絡小額貸款業務管理暫行辦法》，以及他和其他兩名螞蟻高層同日遭中國央行、中國證監會、中國銀保監會和國家外匯管理局四大監管單位約談。
北京大學經濟學院金融系副主任呂隨啟教授說，馬雲這番話代表螞蟻集團背後股東急欲變現的心情，但「吃相太難看」，因金融科技再怎麼創新創造都還是屬於私人利益，但金融監管保護的是大眾利益，沒得商量。
他說，螞蟻從事金融服務業務，卻因科技公司的身分規避金融監管，首先對其他銀行同行不公平。再者，螞蟻如果做大後，營運模式不加限制，就能透過增加槓桿，瘋狂套利，等於把潛在風險留給整個銀行體系和社會。
呂隨啟說，若全中國企業都按照螞蟻集團不受監管的套路玩，對中國經濟的影響是災難性的。
中歐國際工商學院金融與會計學教授芮萌則表示，螞蟻上市案只是時程受挫，應該滿足監管單位的要求後，會重新上市。不過他也認同，螞蟻的貸款業務確實槓桿率太高，充滿風險。
芮萌向美國之音表示：「如政府文件所解釋，螞蟻的潛在風險是過度借貸。因為螞蟻只有 30 億人民幣資本，卻從事超過 3,000 億人民幣借貸，100 倍槓桿太高。」
芮萌說，螞蟻未來會不會重新歸類為金融類股仍屬市場傳聞。萬一中國證管單位決定剔除螞蟻的科技股身分，未來能否在上海科創板上市，可能再掀變數和波瀾。
中國網貸槓桿過高
政治大學金融系教授朱浩民則認為，金融科技的確帶來創新思維，也彌補傳統金融業的不足處，尤其是因普惠金融（inclusive financing）的目標，讓過去金融業服務不到的小微企業或消費者因此受惠。
他表示，中國之前 P2P（peer-to-peer）網貸引發的捲款倒閉或資金遭挪用等爆雷事件，就代表網路小貸隱含極大的金融和社會風險，包括過度借貸和金融風險控管不當等，全世界金融監管機構都不可能坐視不管，這也是為什麼中國現在針對網路小額貸款這種新型態業務提出管理辦法。
中國 P2P 網貸指的是透過網路平台幫有存款的投資者媒合有貸款需求的借貸人。據外媒 Business Insider 報導，2018 年全盛時期，全中國超過 6,000 家網貸業的總貸款規模曾高達 2,180 億美元。不過爆出倒閉風潮後，經過中國銀監會這兩年整頓，投資者截至今年 8 月，總計損失超過 1,150 億美元。
朱浩民說，如何創新和監管間取得平衡，是中國監管單位現在面臨的大挑戰。尤其螞蟻近期也傳出借貸額度和跨省借貸的違規現象，都讓中國監管單位不可能坐視不管。
他說，如果再放任螞蟻繼續做大，屆時將有「大到不能倒」（too big to fail）風險，就是規模太大，一旦出問題，後果將不堪設想。
據螞蟻招股書顯示，截至今年 6 月 30 日，螞蟻平台促成消費者和小微電商的信用貸款金額分別達 1.7 兆人民幣（約 2,533 億美元）和 4,000 億人民幣（約 600 億美元）。另外，螞蟻旗下的支付寶每個月有７億以上活躍用戶，服務的小微電商超過 8,000 萬家，金融機構合作夥伴也超過 2,000 家。截至 6 月 30 日前的 12 個月，中國經手的總支付交易金額超過 118 兆人民幣（約 17.6 兆美元）。
朱浩民說，不管螞蟻的業務有多大的風險，中國證管單位在審核上市案時，就應該評估過風險，才會允許上市。直到上市前兩天才臨時因這些長年存在的風險而叫停螞蟻上市，也反應中國資本市場的人治色彩，有損國際聲譽。
朱浩民說：「中國資本市場的發展也不過 20~30 年，所謂人治色彩還是非常濃厚，可能一些制度外的人為考量反而會影響制度運行，所以個人認為，這次突然喊停對資本市場的名聲有所傷害。」
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