美國總統川普在 4 月 2 號正式簽署行政命令，宣布對全球加徵對等關稅後，造成全球金融市場的大幅波動，除了全球股市因美國要對進口國加徵高額進口關稅而大幅下跌外，美國國債殖利率也因為美債價格下跌而造成殖利率快速上升，這將使得美國政府發債籌資的成本大幅提高。
由於金融市場的波動非常劇烈，故川普在4月10號宣布對等關稅方案暫緩90天實施，中國則是加徵145%的關稅，其他國家則加徵10%關稅。許多人認為中國政府大幅賣出美債，是導致美債價格下跌與公債殖利率快速升高的主因，進而使得川普宣布暫緩加徵高額關稅，但上述說法的正確性值得進一步討論。
首先，美債殖利率的大幅上升確實會造成美國財政部的發債成本大幅提高，但是，影響美債殖利率變動的因素除了中國政府出售外，美國經濟因對等關稅而引發蕭條的疑慮、投資人基於金融資產部位的避險調整等需求下滑的因素，都會使得投資人對公債需求降低或出售公債，進而導致公債價格下跌或殖利率上升。
單純將美債殖利率上升，都歸因於中國政府出售債券迫使川普暫緩關稅的說法並不合理。更重要的是，川普暫緩對等關稅計畫後，其他國家的關稅均適用10%關稅，僅有中國仍維持145%的關稅稅率。
單純報復美國關稅政策，應非中國減持公債的主因
其次，對中國政府而言，當其出售美國政府公債後，則中國政府可能選擇購入其他報酬率較高的美元資產或持有美元，只要以美元形式存在，則中國持有美國的債務並未改變。若中國政府賣出美債且將美元兌換成人民幣，則人民幣的價格將會上漲，即人民幣升值，這可能讓中國產品的出口產品價格相對外國商品更貴，進一步降低中國產品的出口競爭力，進而導致中國出口進一步衰退。
將中國出售美債，解釋為是要對美國政府施壓的說法是有極大討論空間的。換言之，在其他情況不變下，中國政府出售美國公債會造成美債殖利率上升是確定的，但其出售的目的可能不全是為了改變川普對等關稅的計畫。
中國政府減持公債，可能為了維持人民幣匯率穩定
再者，美國對中國的貿易逆差雖由2018年4,189.54億美元降為2024年的2,954.01億美元，但中國仍是美國的第一大貿易逆差國。在川普公布對等關稅後，中國的報復也使得美國政府持續提高關稅稅率，無論稅率是4月2號所公布的34%或4月10號的145%，對中國的出口廠商都已產生嚴峻的挑戰。筆者合理預期，廠商移出中國或資本移出中國市場的壓力應相當大。儘管中國對資本採取嚴格資本管制，資本外移的需求仍相當大。當資本移出中國時，廠商會將人民幣換成美元，此時，市場對美元的需求增加且對人民幣的需求降低，故人民幣相對美元將會貶值。
當人民幣貶值幅度過大時，可能使得人民幣持有者對中國信心不足而進一步拋售人民幣。若中國人民銀行不希望人民幣貶值幅度太大，其必須將美元換成人民幣以減緩其貶值的幅度。此時，中國政府可能出售美債並將美元換成人民幣，以維護人民幣幣值的穩定。
出售美債為何是中國人行的重要政策工具？
此外，在中國通貨緊縮與生產過剩問題尚無法解決的情況下，美國對等關稅實施後，許多出口商可能在收到美元貨款後，因擔心中國經濟進一步衰退，故出口商將美元換成人民幣的誘因會較對等關稅前降低，這也是使得人民幣貶值幅度擴大的可能原因。因此，中國政府要維護人民幣幣值穩定所需動用的資金部位將會更大，出售美債就是中國人行的重要政策工具。
最後，無論中國出售美國公債是要提高發債成本來報復川普對等關稅政策，或維持人民幣幣值的穩定，兩種理由都會使得美國公債殖利率上升。但是，若將殖利率上升的原因僅歸因於中國報復對等關稅的作法，則可能忽略中國經濟所面臨的困境，錯估中國政府的經濟籌碼，進而做出錯誤的判斷。
（首圖來源：shutterstock）
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