瑞士信貸被瑞銀收購，本應成為矽谷銀行倒閉以來，政府成功救援銀行業的好案例，不料卻引爆另一場全球債市恐慌，市場在擔心什麼？
「市場信心很難恢復，絕對有必要採取迅速穩定的解決方案。」3月19日，瑞士第五大城伯恩記者會，面對台下全球媒體目光，瑞士總統柏塞茲（Alain Berset）沉重地表示：「這個解決方案，就是瑞銀集團（UBS AG）收購瑞士信貸（Credit Suisse）。」
瑞銀是瑞士第一大金融集團，至於將被「併購」、成立至今逾166年的瑞士信貸，則擁有5,800億美元資產，僅次瑞銀的瑞士第二大銀行。坐擁百年基業的全球指標銀行，何以走向瀕臨解體、甚至被收購的命運？
其實過去兩年，瑞信可謂風波不斷，不僅合作對沖基金爆倉、兩大指標法人客戶倒閉，更涉及違反國際制裁禁令、洗錢、販毒和逃稅等多起案件。
過去一年，許多看不下去的瑞信客戶決定「用腳投票」，瑞信存款持續大量流出，邁入今年，瑞信狀況更每況愈下。3月8日，美國證交會（SEC）對瑞信準備提交的年報提出質疑，6天後，美國矽谷銀行爆雷，恐慌情緒蔓延市場之際，瑞信坦言財報有「重大缺陷」，股價應聲暴跌。
雪上加霜的是，瑞信「自首」後，最大股東沙烏地國家銀行拒絕提供財務援助，也讓瑞信債券一年期信用違約交換（CDS）一路猛飆至2008年金融海嘯以來新高。
時間回到3月19日，瑞士總統公布解決方案不久前，瑞銀發表聲明，將以每股0.76瑞士法郎（瑞郎）、總對價30億瑞郎（約32.5億美元）價格，以「全股票方式交易」收購瑞士信貸。這收購價等於市價四折。
瑞銀表示，收購磋商由瑞士財政部、金融市場監管局（FINMA）和瑞士央行（SNB）聯合發起，「收購得到政府充分支持」。同日瑞士央行也發聲明，表態提供大量流動性援助，支持瑞銀收購瑞信。
瑞士政府高調介入下，市場信心理應穩住，偏偏投資人不買帳。20日歐股開盤，歐洲STOXX 600銀行股指數盤中重挫近3％，抹去今年來全部漲幅，瑞銀股價一度大跌16%，德意志銀行跌逾6%，至於受「舉國之力」救助的瑞信，更大跌逾65%；早於歐股開盤的亞洲金融股更全線皆墨，香港權值股滙豐銀行（HSBC）盤中一度下挫7.82％，創近半年最大跌幅。
究竟，市場的恐慌情緒所謂何來？
AT1債券變廢紙，殃及投資人
原來19日聲明，談及瑞士政府對瑞銀收購瑞信大力支持之際，FINMA又補上一段話：瑞銀收購瑞信後，面值約160億瑞郎（約172億美元）的瑞信「額外一級資本債券」（Additional Tier 1）將「完全減記」。
簡稱AT1的額外一級資本債券屬CoCo債券（Contingent Convertible Bond）之一，由銀行發行，又稱「應急可轉債」，源於2008年金融海嘯後的歐洲，是可計入銀行監管資本的次順位債券。
所謂「可轉」，代表可從債券轉換為股權（或完全減記），而「應急」，則是因這種轉換只有銀行面臨問題、滿足某些「觸發條件」時才會發生，最常見條件，即是發行銀行資本適足率低於預先確定的觸發水準。按過去經驗，觸發點通常是「普通股權一級資本」（CET1）的5.125%或7%。
觸發點核心目的是為了保護銀行，因一旦達到觸發條件，CoCo債將停止付息，自動轉成銀行普通股，以提振資本適足率，使銀行能繼續經營。然而一旦「減記」或轉換成普通股，銀行股權將稀釋，導致股價下跌、債券貶值，CoCo債券的投資者將蒙受嚴重損失。
據了解，瑞信總計有13種在外流通CoCo債，總價值高達173億美元，約占債務比重20%，一旦全額減記，將創歐洲AT1市場規模最大減記，遠遠超過2017年西班牙銀行Banco Popular SA債券的13.5億歐元紀錄。這也是為何，當市場聽到瑞士政府決定「完全減記」CoCo債時，反應會如此劇烈。
另讓不少瑞信AT1債權人惶恐的是，照資本償付優先排序慣例，CoCo債和AT1優先等級，儘管排在各項債券後段班，但依舊高於普通股、優先股和可轉債，換句話說，市場原先認定的遊戲規則，是在AT1債券面臨損失前，理論上應先讓瑞信股東「付出代價」。
（作者：黃煒軒；全文未完，完整內容請見《今周刊》；首圖來源：Thomas Wolf, www.foto-tw.de, CC BY-SA 3.0 DE, via Wikimedia Commons）
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