浩鼎大衝擊，尹衍樑生技投資傳奇的挫敗

市場對於浩鼎的解盲結果，媒體、專家、法人看法簡直是南轅北轍。但股價是現實的，2 月 22 日，浩鼎開盤直接跳空跌停板 613 元，直至本刊截稿前，浩鼎市值已經快速蒸發了 228 億元了……浩鼎接下來會重演之前基亞崩跌的噩夢嗎？或許，投資人都該重修正確看待新藥類股的價值與價格的這一堂重要課題！

2 月 21 日下午 2 點，讓不少生技股投資人心中懸著一塊大石頭的浩鼎乳癌新藥 OBI-822 解盲終於公布結果。結果並不如預期，但是浩鼎董事長張念慈依然信心滿滿的一番談話，讓整個市場陷於片迷霧之中。

浩鼎解盲衝擊大股價人間大蒸發

他說，「解盲未過關，但成效超乎預期，是相當成功的臨床試驗。」也因此，包括媒體、專家、法人市場對於浩鼎的解盲結果看法，呈現南轅北轍的紛歧狀態。到底真相如何？

股價其實是會說話的。2 月 22 日上午 9 點，浩鼎開盤直接跳空跌停，股價直接下殺至 613 元，後面還有 2 萬多張的賣壓排隊等著要賣。

在如此壓力之下，浩鼎於盤後極其慎重地召開了法說會，希望釐清投資大眾的疑惑。然而，市場依然不買帳；隔天，23 日，浩鼎一樣不敵市場賣壓，送出第二根跌停板，股價狂瀉至 552 元，盤面高掛 1 萬 4,000 張賣壓，讓這檔原本市值上千億元的股票，在短短 2 天就蒸發 228 億元市值。

有了之前基亞事件的陰影，浩鼎解盲後的說明會上，吸引大批的法人、媒體與同業，現場被擠得水洩不通。法人們不斷地私下交換意見，他們研判即使不至於出現基亞連續 20 根跌停板的崩跌，在一根跌停板是 10% 的現在，「4 至 5 根跌停板，恐怕還是免不了的……」

而讓人意外的是，這一家上櫃生技公司公布不如預期的臨床實驗報告，居然成為各大報紙的頭版，可見市場關切的程度。尤其，在新政府對生技政策的高度扶持下，台股才正要歡欣鼓舞迎接生技股光明前景之際，再加上有中研院院長翁啟惠、潤泰集團的尹衍樑全力加持的浩鼎，很自然地集光環於一身，成為台灣新藥股的新指標。

因此，對浩鼎懷抱期望的人不在少數；「浩鼎和過去的基亞不一樣，這次一定會過關。」在解盲前，市場上耳語不斷，有著名人加持的浩鼎，就在這樣高度的期待下，不僅是第一家被納入 MSCI 的台灣新藥公司，也一舉將股價推升至 700 元，成為第一檔市值超過千億元的生技熱門股。

新藥公司的解盲在台灣資本市場，浩鼎並非首例，2014 年 7 月基亞肝癌新藥 PI-88 解盲不如預期，出現 20 根跌停板的慘況，讓投資人記憶猶新。現在更具指標意義的浩鼎解盲未過，同樣也是無懸念的被打入跌停板，並拖累相關高價新藥股跟著遭殃。

籌碼動態有玄機市場疑慮滿天飛

「台灣投資人對於還處於燒錢階段的新藥股投資觀念，充滿著賭的成分，這是不可思議的一件事。」一名長期觀察台灣生技業的創投主管擔憂的表示。就拿浩鼎為例，先撇開解盲之後的市場評論，在此之前，市場多數投資人應該都知道解盲結果的發布，帶有一翻兩瞪眼的對賭性質；假若數字反映好，股價升天；一旦失敗，恐怕出現新藥股全面大回檔的慘況。

甚至，連法人機構台灣工銀在浩鼎解盲之前的評論，都預測解盲過關機率高，還預測過關後目標價上看 882 元以上，並會帶動生技類股持續走強。然而，如此重押過關當作評價標準與投資決策，似乎過於草率。因為市場早有先例，即使過關取得藥證，股價還不一定會漲，因此以解盲過關與否做為投資決策，絕非合適理性的投資判斷。

以寶齡為例，2014 年 9 月寶齡的拿百麟新藥，如外界預期順利拿到美國藥證。但這重大利多並未推升寶齡的股價，反而是寶齡股價下跌的開始。統計至今，寶齡已經由高點 451 元修正至 120 元，跌幅高達 73%。

市場分析，這是因為在拿百麟新藥過關之後，投資人開始如實反映拿百麟新藥對寶齡獲利的貢獻度，當市場發現不如當初期待的高標準時，股價自然下跌。

或許，解盲到底會不會過關，從籌碼動態隱約看出端倪。也因此，始終有人懷疑是不是存在特定勢力，利用浩鼎解盲做為炒股的時機？目前金管會也在關切是否有股價異常波動。根據 CMoney 財經資深分析師陳唯泰針對浩鼎籌碼提出的質疑指出，市場關注的浩鼎借券張數，為什麼會到解盲前夕居然多達 7,219 張？其次，統計從 1 月開始到解盲之前的 2 月 19 日，賣出的借券張數有 3,586 張，佔比竟高達借券數的一半，如果浩鼎的新藥後市真那麼看好，以外資為主的借券者，為何要大量借券看空？還是，解盲不如預期的結果早在某些人的預料之中？

再觀察浩鼎籌碼，從內部人持股狀態，同樣發現到隨著股價一路的攀升，公司內部人持股卻是一路降低水位。這也讓人好奇，如果這顆藥真如各界重量級人士所背書說的那麼成功，就應該信心堅定持股，為什麼反而出現逢高一路調節的現象？

這樣籌碼的流動背後，自是難免讓市場懷疑，也讓主管機關介入調查，看其中是否有什麼不法情事發生。

生技股依然當道投資心態應調整

浩鼎之所以享有上千億市值的原因，一些法人分析指出，主要是假設 OBI-822 這顆新藥包含針對 4 種乳癌的適應症，稱得上是所有的乳癌都有療效的「神藥」，但經過這次解盲臨床實驗後，才發現只是針對某特定一部分患者較有機會。

一位台大病理學科教授也對此提出看法，他認為，如果是一般疾病，會有一個相對明顯清楚的發病輪廓，所以只要對核心的發病過程進行調控，就會達到可預期的結果。但癌症卻不同，因為它是基因突變的結果。每個病人的癌症基因突變是不一樣的，甚至同一個癌症的內部，不同的細胞，就有可能帶有不一樣的突變基因。所以，要研發一顆通用的癌症的治療新藥，當然是非常非常的困難。

因此，在這樣的情況下，意味著浩鼎的這顆新藥，並非當初所稱的可以一藥百治，而是只限於某特定族群。法人直言，當藥的適用療效規模變小，整體市值免不了要打折，因此資本市場給予無情的調降評等。

此外，對於浩鼎宣稱要加速進行三期實驗的決定，外界也有不同聲音。生技業者強調，FDA 之所以要用一期、二期、三期這種程序規範流程，除了安全性考量外，也考慮三期還要花費更多資金。如果二期的數據真的不盡理想，就應該提早放棄，不必再浪費社會資源及股東的錢，繼續拚三期實驗了。因為依過往經驗，這種情況起死回生的機會幾乎趨近於零。

一位法人提到，解盲結果的各自解讀，說穿了只是安慰市場鼓譟的情緒，生技產業一切問題癥結還是在於股價的高低。從 CMoney 解盲前的統計，台股上市櫃企業中，股價超過 300 元以上的公司多達 22 家，其中生技股就佔了 6 家，比重約 3 成；但台股總市值為 24 兆元，生技股約為 1 兆元左右，佔比僅 4% 左右，但彷彿成為台股高價製造機。從懸殊性的佔比，不難發現生技股的確有高估的現象；或許，在經歷浩鼎解盲結果洗禮之後，可以讓投資市場有一個重新沉澱的機會，也讓股價回歸合理的價位。

還記得去年 11 月間，在中裕 IPO 的火熱現場上，身為大股東的尹衍樑信心滿滿的表示，「生技產業前景很好，現在尚未到收割的時候，好時光才剛剛開始……」但尹衍樑沒想到，不到半年的一次解盲失敗，竟然讓尹衍樑的生技不敗投資傳奇，有了難得的一次挫敗經驗；顯然，在生技產業的這堂投資課，包括大老闆與多數投資人，該學習的地方還很多。

（本文由財訊授權轉載）